宝城期货：价值洼地 铁矿石逢低买入

内容摘要：

铁矿石期货上市以来呈现出弱势下行格局，主力合约1405连续收阴，截止10月23日较上市高点下跌幅度已经达到近5%。不过我们认为我国在铁矿石价格的话语权仍然较弱，矿价还将获得包括现货市场需求、库存低位、国内矿企业生产成本以及季节性因素的支撑。从估值的角度分析，铁矿石期货下跌幅度明显大于现货价格，期价大幅贴水使得期价下跌空间受限。总之，铁矿石期货短期大幅下滑已然对前期利空信息充分反映，鉴于铁矿石国际铁矿石价格依然坚挺，加上上述因素给予铁矿石价格的支撑，铁矿石期货大幅下跌后存在买入机会。操作上，铁矿石主力1405合约可在880-960区间逢低买入，目标位可看至1000元/吨。

铁矿石期货上市以来呈现出弱势下行格局，主力合约1405连续收阴，截止10月23日收与939元/吨，从最高984元/吨计算，下跌幅度已经达到近5%。尽管国内铁矿石价格呈现一定的下跌，但国际铁矿石主流指数未跟随国内而呈现明显的下跌迹象，截止10月22日普氏指数收于133.75美元/吨，依然处于高位运行。目前，我国在国际铁矿石定价上话语权仍然较弱，在国际铁矿石维持坚挺的前提下，国内铁矿石期货短期不具有大幅下跌的动能，且目前依然存在较多因素对铁矿石价格构成支撑。

一、利空频传打压矿价

铁矿石价格本轮下跌是基于全球铁矿石供应量增加以及国内钢厂减产的预期所致。首先，铁矿石供应端方面，由于新产能投放，全球主要矿商的铁矿石的产量均明显增加。据最新数据显示，力拓旗下澳大利亚和加拿大公司三季度铁矿石产量为创纪录的6830万吨，其他三大矿商今年同样有相应新产能的投放，可以预见新产能将在三、四季度反映出来。此外，分析四大矿商季度产量历史数据可以发现，其产量在三、四季度也多表现为增加。其次，国内钢厂对铁矿石需求具有放缓的可能，一方面是基于钢厂长期亏损以及库存压力存在减产的需要，另一方面是基于陆续出台相关环保与淘汰落后产能的政策，削减钢厂的产量。基于上述两点，加上国际海运指数转弱，从而使得国内铁矿石最近承压回落，期价和现货价格均呈现一定幅度的下跌，且期价下跌要大于现货价格。

图1：四大矿商季度产量走势图

数据来源：wind 宝城期货金融研究所

二、 铁矿石需求仍然稳定

1、钢厂开工保持高位

尽管前期钢价持续下跌，但钢厂依然维持高位生产。统计局9月份全国日均粗钢产量218.08万吨，环比增长2.00%，连续两月环比上升，达到历史第三高水平，仅次于今年2月份220.82万吨和4月份218.83万吨。中钢协预估的9月份全国日均粗钢产量为214.26万吨，环比上升0.75%，其最新数据显示，10月上旬全国预估日均粗钢产量为212.81万吨，环比下降0.11%，较全年高点也有所下降，但降幅仅为2.95%。我国今年以来粗钢产量整体处于高位运行，长期维持在210万吨左右。在国内粗钢产量维持高位的情况下，钢厂对于铁矿石绝对需求量仍较大，这也正是支撑铁矿石价格保持坚挺的原因所在。尽管长期来看钢厂面临着减产的压力，但鉴于国内钢厂巨大产能，短期出现大幅减产的可能性不大，钢厂在相当长的时间仍将维持高位生产，对铁矿石需求量仍然很大。

图2：我国粗钢日均产量走势图

数据来源：wind 宝城期货金融研究所

2、进口需求强劲

钢厂对铁矿石需求依然较大，这从铁矿石进口数据就可以看出，进口铁矿石作为我国自产矿的补充，是我国铁矿石供给的重要组成部分，进口量增加反应出国内钢厂对铁矿石需求旺盛。我国铁矿石进口量在7月份创出7314万吨历史新高，在经历了8月份小幅回落后，9月份进口量再此刷新历史新高，达到7458万吨，1-9月份累计进口增幅为8.8%。2013年我国铁矿石进口量屡创历史新高，这与国际主要矿商三季度产量增加而加大对中国市场的投放不无关系，但也从一定层面上反映出国内钢厂对铁矿石需求依然强劲。

图3：我国铁矿石进口量以及进口单价走势图

数据来源：wind 宝城期货金融研究所

3、 港口库存低位

铁矿石供需缺口最大体现在港口库存和钢厂库存上，低库存表明铁矿石供应相对有限，对铁矿石价格具有一定的支撑作用，反之则高库存对铁矿石价格构成一定的压制。现阶段，港口铁矿石库存处于较低水平，截止10月18日，我国铁矿石港口库存总量为7737万吨，与去年同期相比减少了1264万吨，低库存支撑着铁矿石价格走强，这也正是铁矿石现货价格维持坚挺的原因所在。尽管目前铁矿石港口库存量较前期低点有所上升，但整体港口库存量仍处于低位，以中钢协预估的210万吨的全国粗钢产量均值来看，目前港口库存仅能维持钢厂生产25天左右。现阶段，钢厂由于长期处于亏损状态，对于铁矿石采购趋于谨慎，但是目前港口低库存的状况将对铁矿石价格形成有力支撑。

图4：港口铁矿石库存走势图

数据来源：wind 宝城期货金融研究所

三、铁矿石期价超跌明显

1、期货贴水幅度过大

铁矿石期货上市以来，期价下跌与现货价格下跌幅度不一致，使得铁矿石期货贴水幅度过大。截止10月23日，主流港口PB粉矿均价折算成盘面价格为1020元，铁矿石主力合约1405收盘价为939元，可见期货较现货贴水为81点，贴水幅度为7.94%。对比螺纹钢期现贴水幅度可以发现，螺纹钢期价由前期升水状态转为目前贴水状态，但贴水幅度很小，截止10月23日主力合约1401仅贴水了13点，幅度仅为0.38%，铁矿石贴水幅度远远高于螺纹钢。鉴于此，铁矿石期现贴水幅度过大限制期价大幅下跌的可能性，后市铁矿石存在期现价差修复的必要。

图5：螺纹钢期现升贴水幅度走势图

数据来源：wind 宝城期货金融研究所

2、铁矿石反向套利机会显现

如果期现价差远远低于持仓费，即期价贴水幅度小于持仓费，则存在期现套利机会，可通过卖出现货，同时买入期货(即在期货市场建立虚拟库存)，待合约到期时，通过交割来获得的现货。关键是计算铁矿石期货的持仓费用，套利持有费包括交易交割费用、入出库费用、仓储费、资金成本、增值税等。

鉴于铁矿石期货贴水幅度过大，可分析是否存在期现套利的机会若存在套利机会，则会吸引套利盘介入，从而使得价格趋于合理。假设以买入期货合约1405并持有到期进行实物交割，目前，铁矿石的现货价为1020元/干吨，在2013年10月23日以939元价格买入1405合约，并持有至2014年5月16日进行交割，共204天，其持仓成本包括：

交易费用：铁矿石期货合约交易手续费为成交合约金额的万分之零点八。

交割费用：进行实物交割的买卖双方应当分别向交易所支付0.5元/吨的交割手续费；

增值税：国家税法规定企业增值税率为17%，按结算价939元/吨，买入价1020元/吨计算，[(939-1020)*17%]/(1+17%)

仓储费： 铁矿石仓储费收取标准为0.5元/吨天，由卖方支付；

资金成本：铁矿石期货需要支付保证金，假设保证金比例为10%，保证金所占用的资金成本为939*10%*6%*(204/365)，6%为一年期贷款利率；

出入库费用：出库费用最高为44元/吨；

其他费用：质检费用由买方负责，平均0.5元/吨

其计算结果如下表：

从上表可以发现，理论上持仓费用为36.54元/吨，而现阶段期货贴水的幅度已经达到80元/吨左右，已经远远大于理论上的持仓费用，可见期价下跌幅度过大，使得期现市场存在反向套利机会。鉴于存在买期货抛现货的期现套利机会，如果期现价差继续过大，则进行套利获得利润可观，必将吸引铁矿石需求方在期货市场建立虚拟库存，从而会推动铁矿石价差上行，使其期现价差回归合理水平。

3、国内矿商生产成本支撑

我国铁矿石类型繁多、利用难度大、开采成本高；此外，我国铁矿石生产集中度低，生产商多为小型矿山企业，据中国冶金矿山企业协会统计，截止2011年12月，我国在统矿山企业共1596家，其中约有1300家铁矿石产量不足50万吨。鉴于我国铁矿石生产商多为中小型企业，其对价格的反应会更加灵敏，如果价格对于其生产成本，矿商停产挺价意愿很强，因此国产矿生产成本对铁矿石价格底部构成支撑。据钢之家调研数据显示，目前国内矿山生产成本在400-600元/吨占总量的20%左右，600-800元的占40%左右(对应80-110美元/吨)，800-1000元的占35-40%(对应110-135美元/吨)，另有少量的在1000元以上。110-130美元/吨为多数矿山的生产成本。国内铁矿石平均生产成本120美元，按现行汇率折算后其价格为940元/吨左右，与铁矿石期货主力合约1405的价位相当。

图6:2012年国内矿山生产成本分布图

数据来源：宝城期货金融研究所

4、季节性因素

随着北方进入冬季，铁矿石生产企业开采活动将减少，而北方作为我国铁矿石产量主要省份，其季节性停产势必会降低国产矿供应量。此外，钢厂由于“冬储”的需要，一般在冬季会加大铁矿石储存，对铁矿石的需求会有所增加，铁矿石在第四季度一般会呈现出上涨行情。从2006-2013年数据来看，除2008、2011和2012年四季度铁矿石季度进口均价低于前三季度外，其余各年份均高于前三季度，2013年以来，铁矿石进口价格一直维持在高位，前三季度均值为128.00美元/吨，预计第四季度铁矿石价格仍然能够在此价位得到支撑。

图7：国内铁矿石季度均价走势图

数据来源：宝城期货金融研究所

后市研判

虽然近期铁矿石期价价格受到宏观以及国内钢铁产能可能大幅缩减的影响出现大幅下跌，但是矿价仍然获得诸多因素的支撑。首先现货市场需求保持稳定，以及港口和钢厂库存均处于低位，对铁矿石价格构成支撑；其次，铁矿石期货下跌幅度大于现货价格，使得期现套利机会出现，这也限制铁矿石期货下行空间；最后，国内铁矿石生产成本以及季节性因素同样给予铁矿石价格重要支撑。总之，铁矿石期货短期大幅下滑已然对前期利空信息充分反映，鉴于铁矿石国际铁矿石价格依然坚挺，加上上述因素给予铁矿石价格的支撑，铁矿石期货大幅下跌后存在买入机会。操作上，铁矿石主力1405合约可在880-960区间逢低买入，目标位可看至1000元/吨。